剑桥美国经济史-第52部分
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间，破产的储蓄贷款协会只有13个，130个储蓄贷款协会促进了1934年到1979年的兼并活动，只花费了联邦储蓄与贷款保险公司亿美元。
尽管新政建立了一个稳定发展、结构合理的存贷行业，竞争逐渐改变了这一行业的结构。20世纪60年代，当储蓄贷款协会中的大多数仍然以互助机构的形式存在时，股票协会却迅速发展，它们更关注利润，而不是自助的形式。对产品多样化和地域多元化的限制促使储蓄贷款协会控股公司形成。第一个储蓄贷款协会控股公司是建立于1955年的西方巨型金融公司（the Great Western Financial Corporation）。到1966年，98家控股公司控制了134个储蓄贷款协会及这一行业13％的资产。它们将对众多储蓄贷款协会的管理集中起来，并增加了保险、不动产以及产权保险等附属机构。这些规模更大、更具进取性的控股公司，能够更为容易地筹集到资本，并敢于从事一些违规的活动。受到竞争威胁的存贷机构和联邦住房贷款银行委员会说服国会于1959年通过了《斯彭斯法》（Spence Act），仿照监管银行控股公司的模式，将储蓄贷款协会的控股公司置于监管之下。
人寿保险、退休金以及互助基金
第二次世界大战末期，几乎没有保险金计划。1950年，只有15％的劳动力列入私营雇主的保险金计划之内，但是到1970年，这一比率翻了一番，达到31％。税收激励措施将保险计划的捐资视为雇主可扣税的费用和雇员退休前的免税收入，这推动了保险金计划的扩张。保险基金从以前次要的中介转变为金融市场重要的竞争者，从图和图中我们可以看到这种改变。保险基金的主要投资方向仍然是债务工具，但是它们庞大的规模使得它们成为证券市场重要的机构投资者。到1960年，它们收购的公司股票在金融机构净购买额中所占的比重超过了一半。
20世纪50年代，日益上升的股市带来了互助基金的恢复。发展最快的是开放式互助基金，20世纪30年代那场灾难摧毁了许多当时更为普遍的封闭式基金，但开放式互助基金却存活下来了。在一些热心的销售商的推动下，开放式基金吸引了许多小型投资者。在这个时期，互助基金几乎是投资者持有更多样化资产组合的唯一途径。尽管互助基金不能享有保险基金那样的税收优惠，但互助基金为投资者提供了流动性。
人寿保险公司也处于持续发展中，但是它们的部分阵地被保险基金和互助基金占有。20世纪60年代，各州对人寿保险公司的监管发生了变化，众多人寿保险公司被允许在某种程度上提高它们资产组合中证券的分量。就像商业银行一样，在战后的头20年，人寿保险公司也处于不断增长中，是发展正常的盈利性机构，尽管它们的相对地位有所下降。
互助基金、养老基金以及人寿保险公司的发展提高了金融市场的效率。这些机构投资者的研究能力以及理论水平都提高了，它们在一级和二级市场上成批购买证券，降低了交易成本和信息成本，从而缩小了销售价格和交易价格之间的利差。
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资本市场的复兴（1）
战后经济的稳步发展以及公司扩张对资金需求的增加使资本市场得以恢复。曾经受到大萧条打击和新政管制的证券发行，战后也得以恢复。1954年，道琼斯平均指数达到了其在1929年的高峰，1963年纳斯达克市场的规模终于超过了1929年的水平。图显示了从二战末到20世纪60年代中期资本市场的发展。这一时期由于市场的繁荣，而被称为“戈戈舞”（go go）年代。
《格拉斯斯蒂高尔法》使商业银行被排除在资本市场之外，而允许那些按照狭义界定的投资银行在市场上调动资本。但是，重新兴起的资本市场对新政实施者提出了挑战。1947年，司法部发文谴责17个最大的投资银行以及投资银行家协会违背了《谢尔曼反托拉斯法》，引起了美国诉亨利·S·摩根（Henry ）等人的案件。这些银行家被指控串谋欺骗发行者和贷款者。保险合同中固定价格的条款被认定是不合法的，司法部认为保险价格应该实行强制性拍卖定价。相比而言，证券交易委员会则并不认为金融部门的这些做法是对竞争的非法限制，只是一种将发行新证券的投资所集中起来的方法而已。1953年，这一案件忽然被中止，主要是由于证据不足，这一带有偏见的指控才被解除，这使司法部不可能重新受理这一案件。司法部的失败使得它们监管华尔街的努力宣告结束。由于新闻记者的渲染，18世纪与19世纪之交时，华尔街在人们眼中的形象是一个高高在上的带有垄断性质的投资银行家。
在20世纪50年代和60年代初证券市场的繁荣时期，证券交易委员会扮演着一个并不重要的角色。艾森豪威尔政府将证券交易委员会的人员削减到其在新政时期最多人数的一半。尽管1933年的《证券法》规定，对新发行证券审批注册的时间为20天，但在1969年，这一期限延长至65天。伴随着证券交易所和纳斯达克市场的自我约束的加强，关于欺诈行为的调查减少了，对市场的监管也有所放松。公众和国会又重新支持恢复对交易所的监管，因为他们发现美国股票交易所（American Stock Exchange，AMEX）的交易商公然违背监管者制定的法律。 ［21］ 肯尼迪政府支持扩大证券交易委员会的监管范围，在1964年通过的《证券法修正案》中证券交易委员会的权力得到了加强。尽管证券交易委员会提高了其管理能力，但仍然赶不上迅速发展的市场的步伐。
大型投资银行在20世纪的萧条中存活下来，并在二战以后迅速发展，最大的券商梅里尔·林奇公司（Merrill Lynch）就是新兴繁荣市场的典型代表。该公司通过培训销售人员和发展研究机构，不断地为小型投资者购买质量上乘的证券。尽管小型投资者返回到市场中去，但华尔街的重要参与者仍然是机构投资者，包括互助基金、信托、保险基金以及保险公司，它们在证券持有和交易中所占的份额提高了。
交易所的业务繁荣了，券商费尽精力管理指令的传送。尽管纳斯达克和美国股票交易所仍然是最重要的市场，1967年在所有的美元交易额中，它们占了其中的92％，但是它们仍然被其他快速发展的市场所困扰。1964年，批量交易（10 000股以上）占交易量的2％，1969年这一数字上升到12％。如果专业人士无法处理大额交易，机构投资者就会转移到场外市场（Over the Counter Market，OTC）。场外市场增长的速度异常快，尽管这一市场缺乏严格的订单体制或者专业的拍卖体系。由于纳斯达克实行固定的券商佣金制度，不容许大规模的回扣，使它失去了部分业务。区域性的交易所希望招揽更多的业务，允许回扣和使用场外市场。但是，尽管区域性股票交易所的灵活性更大，仍然面临着竞争压力，并开始走向兼并之路。
纳斯达克竭力保持其优势地位。禁止公开上市的公司拥有席位，经过其专业人士的游说，证券交易委员会于1955年通过了《394规则》（后来的《390规则》）来约束上市公司的交易行为，阻止经纪机构放弃场内交易而采用电话交易的方式。《394规则》禁止纳斯达克成员与非成员之间进行纳斯达克交易所证券的买卖。尽管证券交易委员会承担着促进竞争的职责，但是当时，《394规则》没有引起任何机构的反对，也没有在华盛顿引起任何波澜。。 。。 最好的txt下载网
资本市场的复兴（2）
庇护成员单位远离竞争带来了金融市场的无效性。这些成员单位在处理迅速增长的文书工作量方面力不从心，导致了1968—1970年证券市场幕后工作的危机。从1964年到1968年，日交易额上升了250％，股票认证书以及相关的文件成堆累积，政府结算日前无法发送证券的数目也不断增长。虽然1969—1970年的经济衰退减轻了交易所的压力，但是还是有100多个券商交易公司破产清算。面对客户的损失，国会于1970年通过了《证券投资者保护法》（the Securities Investor Protection Act），为客户账户建立了政府保险制度。
新一轮的危机和变革，1970—2000年
经济政策和不稳定的经济 二战以后的头20年内，经济呈现出稳定发展态势，这与接下来的20年里经济的波动和危机形成鲜明对比。1971年，对布雷顿森林固定汇率体制的摒弃是一个分界点，因为这种消除通货膨胀外部限制的做法，预示着经济环境和政策制定的改变。
布雷顿森林体系的消亡源于越南战争以及美国国内那些没有带来税收增加的社会项目的费用日益上涨。财政预算的赤字有一部分从货币创造那里得到弥补，但这推动了通货膨胀。伴随而生的对支付赤字的平衡导致外国财政部门和央行对美元需求的累积。当这些需求超过了美国黄金持有量的时候，美国以每盎司35美元的价格自由兑换成黄金的能力遭到怀疑。1971年8月延迟兑换美元阻止了美元缓慢流出，浮动汇率的时代正式开始了。
尼克松政府担心通货膨胀预期会带来迟滞效应，就采取了控制工资和价格的政策。这一控制措施未能阻止通货膨胀随着货币增长而上升的趋势。1973年石油价格暴涨，通货膨胀在次年就达到了12％（见图）。卡特政府对失业率持续上升的忧虑，削弱了美联储追求反通货膨胀政策的意愿。为适应新环境实施的货币政策纵容了1979年的石油价格冲击对通货膨胀的抬升。政策实施过程中的不可预料因素增加了不确定性，带来了高失业率和高通货膨胀率同时出现的恶果。新政期间承诺建立的稳定低利率的金融体系，遭到了严重的报复性的破坏。
在保罗·沃尔克（Paul Volcker）成为联邦储备委员会的主席之后两个月，美联储对制止通货膨胀的犹豫不决的态度改变了。1979年10月6日星期六，美联储发布了新的操作规则，按照这一规则，银行储备规模将以控制货币总量为目标，并允许联邦资金利率浮动。效果立即显现，债券价格下跌了，利率上升了（见图）。尽管经济衰退期间实行了宽松政策，但是反弹的通货膨胀促使美联储硬着头皮于1982年将通货膨胀率下降到4％。反通货膨胀政策的代价是高失业率和1981—1982年经济衰退的加深。
与紧缩性货币政策相伴的是财政政策令人吃惊的宽松。二战后联邦政府从资本市场撤离后，其在总贷款额中所占的比重从1950年的51％下降到1980年的16％。里根政府大幅削减税收并进行军事建设，这大大扭转了这种下降局面。20世纪60年代，政府年均赤字不足GNP的1％，70年代政府赤字不足GNP的2％，而1983年，政府赤字上升到GNP的6％，政府背负着贷款市场上25％的债务。当时很多人质疑这样高的借债水平是否能够持续，并为其对经济的广泛影响感到担忧，但是经济的快速增长以及赤字的快速降低使80年代末的赤字占GNP的比例下降到3％。通货膨胀处于可控状态中，美联储又摒弃了1979年采用的方法，而重新使用类似于20世纪50年代和60年代的政策，以调控联邦资金利率为目标。 由于没有受到外部的通货膨胀的冲击，美联储受益匪浅，建立了新的信贷体系用于控制通货膨胀。到20世纪末期，美联储在维持�
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