财报就像一本故事书-第15部分

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变得完全没价值，因此50％的存货跌价损失仍嫌太少；相对之下，又有部分商品的价值十分耐久（例如路易威登的皮包及皮件），几乎没有存货跌价的问题，因此50％的存货跌价损失又嫌太多。
　　简单地说，机械性地要求一体适用的会计方法或会计估计，会使经理人丧失向投资人沟通企业活动真实状况的空间。因此，人为操纵是企业与资本市场沟通的“必要之恶”。近年来，企业操纵会计数字的例子不胜枚举，除了广为人知的安然、世界通信之外，本章将再提供一些足以令人警惕的例子。连绩优生也作弊，最教投资人震惊！

　　绩优生的堕落：房利美不再卓越

　　2004年12月，美国证券管理会正式要求美国最大的抵押贷款公司房利美（Fannie　Mae）调整2001年以来的获利数字。证管会指控房利美在2001年到2004年之间，对其衍生性金融商品的处理，违反了一般公认会计准则。如果该项指控成立，房利美必须承认的损失高达90亿美元，而且会被金融监理单位列于“资本严重不足”的黑名单上。房利美一直是美国金融界的绩优公司，总资产金额高居全美上市公司的第二名，是全美最大的房屋贷款来源，也跻身在全球超大型金融服务公司之列。房利美的股票（FNM）在纽约和其他证券交易所挂牌上市，是标准普尔500的成分股，可见房利美在资本市场的指标性和重要性。
　　2001年，柯林斯从全美1435家公司里，挑选出11家“从优秀到卓越”的公司，由于房利美在1984年至1995年间卓越的股价表现，它被选为金融储贷业的绩效代表。1984年至1999年之间，房利美的首席执行官麦斯威尔（David　Maxwell）为公司创造了新的商业模式。他利用新发展的衍生性金融工具，大幅降低利率变化对公司带来的损失，使得房利美的经营蒸蒸日上。从1999年开始，房利美由雷内斯（Franklin　D。　Raines）接任首席执行官。雷内斯出身于劳动阶级家庭，毕业于哈佛大学法律系，于1996年至1998年期间，担任过克林顿总统的财政主任及内阁成员。在雷内斯的领导下，房利美持续保持16年来盈余增长的纪录，致力于产品的多样化，并稳住金融科技发展的领导地位。绝大多数人都想不到的是，连这种绩优公司都会出现财报丑闻。
　　以目前调查所得的证据来看，房利美高阶主管利用递延衍生性金融商品的投资损失，捍卫每年巨额的绩效奖金。美国证管会发现房利美违反会计规定后，2004年12月21日，首席执行官雷内斯与首席财务官霍华德（Timothy　Howard）被迫辞职下台。由此案例可以看出，企业领导者的一念之私，可以在短期内摧毁一家绩优公司的盈余品质。

　　企业会计准则第三十七号

　　金融工具列报比较与分析
　　从上述房利美的例子，可以看出衍生性金融商品给盈余品质带来的杀伤力。中国大陆有关衍生性金融商品的相关作业，现规范于《第三十七号公报——金融工具列报比较与分析》之下。由于第三十七号公报的相关规定十分复杂，连大型金融企业都曾私下表示，短期之内实在无法充分消化，何况是一般的经理人或投资人。有关衍生性金融商品的会计表达问题较为复杂，已经超出本书讨论的范围，但是经理人对衍生性金融商品应抱持两个基本态度：
　　1。　别想靠操作衍生性金融商品创造财务绩效。世界第二工业电脑大厂台湾研华科技，于2003年上半年操作衍生性金融商品，过度放空欧元选择权，导致汇兑损失金额高达新台币7。3亿元，和研华股本34。13亿元相比较，损失约达股本额的21。4％，2003年的税后净利也下跌至新台币10。72亿元，较2002年的实绩衰退13。1％。事件发生后，研华除了股价跌到近年最低点，总经理也因此异动。在2003年的法人说明会中，研华董事长刘克振先生表示，这是研华成立20年来首次发生的重大亏损，并郑重宣布日后不再参与任何选择权操作，且规避风险的手段上仅限制于远期外汇的买卖。事件落幕后，研华除了延揽新的经理人，加强公司财务管理的专业性外，在经营方向及策略方面，也回归到专注本业与经营全球品牌。2004年后，研华的营收及获利恢复增长，股价也恢复正常，2004年至2006年第三季间，研华的市值从新台币286。15亿元稳定增加至464。61亿元。
　　再看另一个例子，2004年底，在新加坡交易所挂牌的中国航油（系国有中国航空油料集团的子公司），因看空油价而操作衍生性金融商品失利，蒙受5。5亿美元损失，几乎等同公司市值，该公司股票因此遭停止交易，公司方面并申请债务重组。经过一年的拯救工作，中国航油终于在2005年底公布新注资方案，并且与债权人达成了债务重组协议。
　　2。　不要盲从于金融机构的营销手法。企业如果没有彻底了解衍生性金融商品的性质，就涉入大额的交易，即使初衷往往是为了避险，但结果却是“越避越险”。部分金融机构之所以推销衍生性金融商品，主要动机是增加自己的手续费收入，未必能就企业的立场及经营特色，思考衍生性金融商品对该企业的潜在风险。企业必须对此建立独立思考的专业能力。
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　　Sunbeam的转机？

　　1996年，邓拉普（Albert　Dunlap）受聘为Sunbeam（全球著名小家电公司）的总裁，2个月后他宣布大规模的组织重整，并承认了高达3。4亿美元的“重整损失”（restructure　charge）。1997年，在宣布重整的14个月后，Sunbeam骄傲地宣称改造成功，具体成果包括31％的营收增长、每股收益由1996的0。1美元变成1997年的1。41美元。因为这些振奋人心的消息，Sunbeam股价一路走高，1996年的股价为19美元，到了1998年3月则高达52美元。但是，随后一连串的获利衰退事件与重整的做账疑虑，重创Sunbeam股价，1998年第二季股价由52美元暴跌至10美元。Sunbeam被财务分析师认为有做账嫌疑的项目包括：
　　1。　销售已经冲销（write…off）的存货：1996年Sunbeam重整时，承认存货丧失销售价值的部分高达9000万美元，但是这些存货其实仍可销售，且于隔年靠出售这些账面价值为零的存货，创造了4500万美元的销售利润。
　　2。　由于1996年提列过量的保修费用，1997年的保修费用得以大量降低，使获利大幅增加了约1900万美元。
　　3。　降低固定资产的折旧：1996年将大量固定资产（约9200万美元）的账面价值降至零，因此于1998年无须再提折旧费用（约600万美元）。
　　4。　将营销费用资本化：一般公认会计准则要求将营销费用当成当期费用，但Sunbeam将之列为资产，分年提列折旧，所以当年的营销费用得以减少1500万美元。Sunbeam并且减少坏账准备的金额，尽管1997年销售增加19％，但坏账费用的提列却少了1500万美元。
　　5。　利用存货增加递延费用：1997年，Sunbeam的存货增加40％，达到9300万美元。过量的存货，有助于将固定费用递延到未来期间，利润因此增加了约1000万美元。关于这种做账方法的原理，将在稍后进一步讨论。
　　根据美国著名财经杂志《巴隆》（Barron’s）的估计，1997年Sunbeam的获利，几乎全是通过各种会计调整做账产生的。
　　特别值得注意的是，凡是在前期进行大规模的组织重整或资产减损认列者，未来都可能有盈余品质问题。因为部分未来可能发生的费用提早认列，使得未来的经营绩效有虚增之嫌。
　　2002年，世界通信也利用类似Sunbeam的做账手法，虚增公司获利，成为企业史上扭曲财报数字金额最大的个案。世界通信所扭曲的主要项目包括：
　　1。　将当期39亿美元的电信维修费用，归类为资本设备支出，以便在未来40年间分摊提列巨额的折旧费用，虚增当期净利。
　　2。　大幅降低公司先前提列的各项坏账准备、法律诉讼准备等项目，且不当地以相关费用的减少与收入的增加，虚增当期获利，总金额高达38亿美元。
　　对经理人而言，上述个案提供的教训是：扭曲财务报表无法解决公司面临的竞争力及管理问题，只是将问题延后，并使问题恶化。对投资人而言，别太自信于自己能看穿企业的财务数字操纵（难度太高），应该专注地观察企业长期竞争力的变化，避开没有竞争力的公司。举例来说，即使在安然的做账事件被发现前，敏感、精明的投资人由财务报表就可估算其资金报酬率只有7％，远小于资金成本9％，显示它是一个在财务绩效上不具竞争力的公司。

　　遵守一般会计原则也能做账

　　除了以不法方式扭曲财务报表外，遵守一般公认会计原则也能达到做账的目的。例如对制造商而言，增加存货具有递延当期费用、进而增加当期获利的功能。以下将讨论《华尔街日报》（Wall　Street　Journal）报道过的实例（Sunbeam也用过同样伎俩），读者可看出利用存货增加来转亏为盈有多么简单。
　　假设刘德华公司2003年生产且销售10万单位的产品，当年完全没有存货。在此假设材料及人工费用是变动成本，即多生产1单位的产品，该项成本就增加90元；工厂租赁费用则是固定成本，即不管增加或减少生产量，公司每年都必须付出固定的租金。以此案例推论，刘德华公司的租赁费用为2，100万元（210元／单位　×10万单位，请参阅表9…1）。
　　该公司2004年将生产增加到30万单位，结果只销售了10万单位，产生了20万单位的存货，则公司净营业所得会变成什么样子？（请参阅表9…2）
　　由结果来看，短短一年内，刘德华公司的获利就转亏为盈，增加了1400万元，但是公司经营真有如此大的改善吗？观察以上的资料，两年间的营收及其他管理费用皆不变，差别是生产成本由3000万元变成1600万元，降低了1400万元。因此，我们将分析集中在生产成本的改变。
　　2004年，刘德华公司生产30万单位，单位工厂租赁费用由前一年的210元，降低为70元（2100万元÷30万单位）。该公司只销售10万单位，因此生产成本中的租赁费用只有700万元（70元×10万单位）。由于存货有20万单位，因此2/3的固定成本（高达1400万元，即2100万元×2/3）会留在资产负债表的“存货”项目，不会在费用中表现出来。由此可见，存货增加可递延固定成本的承认，进而造成2004年获利暴增1400万元的假象。
　　若这些存货持续无法出售，未来就必须承认存货跌价损失。《华尔街日报》所报道的这位经理人，在领取高额的工作奖金后，就向董事会提出辞呈，另谋高就了。
　　当经理人把重心放在“盈余管理”上，通过种种不适宜的会计方法或会计估计提升盈余，而不是从改善管理活动着手，这种做法注定失败。盈余品质的背后是管理品质，只有真正地改善管理活动，才能创造竞争力，进而达到“基业长青”的目标。

　　延伸核心竞争力，创造盈余品质

　　2004年12月中旬，我前往哈佛大学商学院，参加由迈克尔？波特教授主持、有关提升企业及国家竞争力的讲习会。我离开波士顿时，在机场看到当地报纸商业版